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然而，風險分散有一個不利方面被忽視了：它把風險散佈到了本來安全的市場領域。住房抵押貸款證券的交易遍及世界，把美國房地產泡沫造成的不動產抵押貸款風險傳遞給了外國銀行和其他外國投資者，並因此促成了這場本應僅屬於美國的經濟蕭條的全球化。

信用機構願意為住房抵押貸款證券評級，這使得買家（他們認為！）可依據特定情境下的謹慎標準，去承擔或大或小的風險。然而，他們也可以——事實上很多人也確實——購買一種保險——“信貸違約掉期”，抵禦住房抵押貸款證券和其他投資產品價格的下跌。信貸違約掉期曾被認為降低了貸款者的風險，它容許更大的資金槓桿比例，因此也能取得更高比例的回報，同時風險卻沒有明顯增加。而且信貸違約掉期本身被證券化了，於是遍佈世界的很多機構都成為住房抵押貸款證券的保險人。此外，某些實體並沒有想要投保的資產，而僅想投機於被信貸違約掉期保險的企業債務違約的可能性，信貸違約掉期證券化以後，就可能被這些實體買去。很快，信貸違約掉期的表面價值就攀升到了數以十萬億美元計的高度。這些信貸違約掉期及其發售者沒有像保險公司那樣受到監管，沒有被要求保有準備金，已備其擔保的債務發生違約時之需。事態的發展證明，在美國國際集團以其信貸違約掉期擔保的債務大量違約的時候，其準備金數量不足以使其履行保險責任。

第二章　銀行業危機（2）

信用評級機構和信貸違約掉期的發售者很難確定住房抵押貸款證券的價值。投資者對個人抵押擔保的風險只掌握有限的資訊，而且，在大規模次級貸款領域，人們的經驗尚不充足，對次級抵押貸款違約風險的評估沒有任何把握；這樣一來，風險評估就只能是根據模型而非經驗做出的。信用評級機構，像保險公司一樣，只能主要依憑過往的經驗來評估風險，而他們對於住房抵押貸款證券的如此有限的經驗還是來自房價上漲的時期。包裝並且出售住房抵押貸款證券的銀行幾乎沒有動機去仔細評估為證券提供擔保的抵押之風險，因為出售之後，違約風險就轉移到了證券買受人那裡。當然，潛在的買家有動機去評估該風險，但他們掌握的資訊比賣家少。

由於銀行業的資金槓桿比率很高，再加上它的資本構成中有大量價值難以評估的證券，因而房地產泡沫的破滅使銀行資本縮水很多——但是難以量化，原因是價值評估的困難。銀行不知道它們的資本淨值緩衝墊已經變得多麼微薄，因此也不知道在不觸及破產風險的情況下還能貸出多少錢，因為，如我們所知，貸款者資本結構中的槓桿比率越高，其貸款風險也就越大。更加複雜之處在於，購買了信用違約掉期保險的那些銀行還不知道自己面臨的金融風險。

銀行擁有的與抵押相關的資產和掉期保險的價值具有不確定性，再加上金額巨大的掉期保險責任，就使其貸款數額驟減——實際上，直到政府介入之前，是凍結了貸款。這就是“信貸緊縮”。信貸緊縮一方面造成了經濟活力的迅速衰減，另一方面——由於經濟活力的衰減和人們對經濟活力在較近的未來時間裡還會進一步衰減的預期——引發股市暴跌。它啟動了我們目前身在其中的這個危險的經濟漩渦。

一般來說，人們可以期待信貸緊縮的局面會得到自動矯正：雖然銀行資本淨值緩衝墊的萎縮造成了借貸資本的短缺，但這也會吸引新的資本進入銀行業，並由此重建資本淨值緩衝墊。但是，這一自動矯正過程能否實現取決於資本淨值緩衝墊萎縮到什麼程度，以及信貸緊縮是否已使經濟受損如此嚴重，以致借貸需求已經下降。事實上，銀行已經無法吸引到足夠多的新的私人資本進入，來恢復其償付能力了。

至少在美元失去其世界主要儲備貨幣地位之前（美元是被其發行國銀行和外國銀行均持有的貨幣，而且被用作國際貿易主要結算貨幣），聯邦政府基於其稅收、借貸或貨幣發行權，幾乎擁有無限的資本，而且政府也沒有盈利甚或抵消成本以求生存的壓力。政府官員起初認為信貸緊縮是某種恐慌的結果——銀行不敢向外貸款，因為他們不知道自己的資本淨值緩衝墊有多厚。如果情況確實是這樣，那麼政府透過從銀行那裡購買住房抵押貸款證券，就能夠驅散恐慌並使貸款解凍。政府只須將其購買的證券持有到價值變明朗的時候即可；然後就可以賣出，收回其支付的價款。這就是2008年10月初透過的第一個緊急財政援助法案背後的考慮。

一家公司的困境到底是由貨幣非流動性還是由資不抵債造成的？市場的驗證方法就是看其“凍結”資產的價格隨時間

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