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體的經營不善，信譽必然受到影響；另一方面，母公司將被迫購回低質量的資產，使其出現

實在的風險暴露敞口。

這樣的實體以不同的名稱出現，其依據的法律和遵循的監管準則和會計準則也有所差別。例

如，專為發行ABCP而大量設立的渠道公司（conduit）就是這樣的特殊目的實體，可變利率實

體（variable　interest　entities

，VIE）也是這樣特殊目的實體。金融機構在設立VIE時，往往將一部分好資產（如擔保證券

）撥給VIE，為VIE發行短期債券提供保證。2001年安然公司破產事件發生前，VIE在發生損失

時，其損失不須併入其母公司。2003年，美國對相關會計準則做出修改，要求在VIE發生損失

時，對其擁有控制權並需承擔最終損失的金融機構應將此合併入資產負債表中。

在次貸危機爆發前，高盛公司旗下的VIE持有擔保債權憑證（CDO）高達189億美元，雷曼公司

旗下的VIE資產規模為61億美元，花旗集團和美林證券旗下的VIE分別擁有資產3

200億美元和226億美元。

美聯儲讓人們更“勇敢”

作為美聯儲支援美國經濟渡過難關努力的一個副效應，房產和股票價格在過去幾年的漲幅驚

人。無論是機構投資者，還是個人投資者，都在這一牛市中獲利頗豐。自然地，人們將這一

“功勞”歸功於自己的投資能力！例如，許多住房購買者相信，由於美國經濟健康增長，長期

利率走低以及通貨膨脹處於控制之中，住房價格將繼續走高。住房貸款的經營者也相信自己

的經營能力和對市場的判斷，不斷加大市場開拓力度，推出各類門檻越來越低的房貸產品。

投資者除了自信，還對美聯儲的救市意願和能力充滿信心。既往的多次經驗使金融市場中的

投資者相信，如果股票和債券價格大幅下跌，美聯儲將會迅速降低利率水平，向金融體系中

注入更多的貨幣來幫助支撐股市和債市。許多借款人也相信，格林斯潘時代的經濟穩定而又

充滿活力，即使在住房按揭貸款風險不斷上升時，償還貸款也不會有問題。經歷了1998年對

衝基金鉅額損失引發的危機、2001年的恐怖襲擊和2003年通貨緊縮的憂慮後，人們普遍感覺

可以承擔更大的金融風險。可以說，美聯儲為激進的投資者提供了免費的保險。

即使是最理性、最“科學”的金融專家也放鬆了警惕。平穩、可預測的貨幣政策和較低波動的

金融市場，從“實證”上為金融工程師們提供了低風險的依據。人們願意承擔更大的金融風險

是因為他們理性地預期到經濟不會出現大的波動。聯儲官員也可能繼續他們在過去一年中所

採取的“可度量”的加息步伐，雖然他們聲稱在必要的時候會放慢或加快加息的步伐，但投資

者相信，“可度量”意味著每次聯邦公開市場委員會例會決定的加息幅度不會超過25個基點。

多數經濟學家相信美聯儲在過去多年裡的戰略是成功的，金融市場可以逐步調整以適應利率

的變化。顯然，美聯儲引以為豪的透明度似乎過多地消除了金融市場中的不確定性，鼓勵投

資者承擔更多的金融風險。

歷史警告人們，在經歷長時間相對穩定後，投資者將傾向於承擔更大的風險。

美聯儲貨幣政策透明化

美聯儲在歷史上傾向於不公開談論貨幣政策的思路。例如，沃爾克在1984年曾說：“我們公佈

貨幣政策指導性意見的一個危險就是人們會假定我們已經打算採取某些行動，而實際上我們

是否採取行動取決於未來形勢的發展。因此人們對我們的理解和預期會削弱我們所需要的操

作靈活性。”格林斯潘在1989年說：“在市場不斷變化的情況下，宣佈貨幣政策的短期目標是

不合適的，甚至是不可能的。”即使在正常時期“要求聯儲公開宣佈政策意向也會影響我們及

時和適當地調整政策的能力”。

美聯儲的傳統做法受到了來自兩方面的挑戰。一方面，問責制的觀點

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