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擻肈DM、EVA和EV等3種方法得到的合理估值分別為58元、48元和43元；中國平安運用DDM、EVA和EV等3種方法得到的合理估值分別為84元、72元和76元。 保險股兼具穩定增長和投資彈性兩大屬性 由壽險行業零售金融的特點所決定，其風險相對分散，業務增長週期較長，受經濟週期波動較小；由壽險行業負債規模大和久期長的特點所決定，它與資本市場投資回報率密切相關，基於我們對中國逐步進入加息週期和資本市場大發展的判斷，壽險公司的投資回報率水平會逐步提升，而且具有很好的牛市彈性。 雖然我們無法準確判斷，中國保險業超速發展的拐點出現的具體時間，但可以肯定的是這個拐點一定在未來10年中出現。儘管如此，我們仍然保守地假設未來14年新業務增長率為10％～15％，從而給估值以足夠的安全邊際。 選股思路：中國人壽Vs中國平安 中國人壽和中國平安可以說都是市場的寵兒。但是這兩者無論從資源背景還是公司風格方面都存在較大的區別。 發展戰略不同 中國人壽和中國平安是中國保險市場兩家重要的保險主體。這兩家保險公司背景不同，運作模式不同，因此，發展戰略也不同。 中國人壽歷史比較長，具有深厚的政府背景，也是在政府的扶持下成長起來的，這也正賦予了中國人壽可以獲得別的保險公司不可比擬的壟斷資源。同時，中國人壽是中國最大的壽險公司，其子公司中國人壽資產管理公司是中國保險行業最大的資產管理者，所管理的資產規模平均每年增加30％，其中投資資產年均增長40％，並保持較高的投資回報。 而中國平安則不同。它從一開始就確立了走市場路線，完全依靠市場自身的規則發展至今。中國平安的戰略目標是打造以保險、銀行、資產管理為核心，國際領先的綜合金融服務集團。中國平安作為金融深化改革的領頭羊，所管理的資產規模平均每年增加25％，其中投資資產年均增長23％，並保持較高的投資回報。由於公司是一家綜合金融服務集團，業務涉及保險、銀行、資產管理、信託及證券等金融子行業，各個業務平臺之間可以共享客戶資訊，交叉銷售可以給公司帶來極低的開拓成本，單一客戶邊際附加值高，可在一定程度上抵禦市場的風險，未來仍可保持較高增長。 就壽險市場而言，中國人壽和中國平安在市場中分列一、二位，且整個市場大部分被其瓜分。去年上半年兩者合計所佔市場份額達65。9％，中國人壽佔比最大，為49。4％；中國平安佔比16。5％。同時，中國平安在財險市場排名第三，僅次於人保和太保之後，中國人壽目前還沒有財產險業務。 財務資料縱橫比 從兩者的財務資料來看，中國人壽的絕對規模要遠遠超過中國平安，但是，橫向比較保險公司時不能單純看絕對規模。綜合股本因素考慮，中國平安的每股價值要高出中國人壽，給投資者帶來的回報也較高。 另外，仔細研究中國人壽和中國平安保費收入前十名地區，可以發現有很大不同。中國人壽的主要保費收入來源地區為人口較多和經濟較發達的地區，例如廣東、河南、四川等省份；而中國平安的主要保費收入來源地區為經濟發達地區，如上海、北京等地。從這一點可以看出，中國平安在市場化較為發達的地區業務資源投入多，高階客戶佔比高，導致單個客戶的邊際利潤貢獻度較高。而中國人壽在其業務十大來源地區的保費收入，一般能佔到當地市場份額的50％左右，最高的可達60％，由此可見它在這些地區的壟斷優勢十分明顯。中國人壽這種廣泛的業務佈局有助於其分散風險，平滑業績波動，並且隨著中國經濟的縱深發展，在未來可為其提供強勁的保費收入來源。 保險公司的應收保費不同於其他行業的應收費用，容易形成壞賬。保險公司每天要應對分銷機構龐大的應收保費，所以，管理應收保費往往考驗一個公司的管理能力。比較而言，中國平安2005年的應收率在行業中處於較高水平，僅為1％左右；而中國人壽2005年的應收率超過6％，從這點可以看出平安的應收管理水平較高。 管理費用率衡量的是保險公司的內耗程度。若公司長期支付大量低效率固定成本，則隨著業務量的上升，管理費用率勢必呈現上升態勢。中國人壽和中國平安的成本優勢明顯，處於行業內較低水平，這說明兩者的規模效應都已經能夠體現出來，管理的邊際費率較低。 相比較，我們認為中國人壽的規模效應更明顯一些。近年來，其業務的迅速發展沒有使費用率大幅攀升，反而有所下降，其賠付率、費用

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