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的公司和來自世界各地的次級債券投資者——包括中國的幾家銀行，當初都獲得了巨大收益。在投資者眼中，次級貸款支援的MBS和CDO也變成了“低風險＋高收益”的代名詞，一時間次級債券受到前所未有的追捧，出現“供銷兩旺”的火暴局面。

債券發行機構更多地發行以次級貸款為基礎資產的MBS，這類MBS佔全部MBS餘額的比重從2001年的3％迅速上升至2006年的13％。其中非政府機構“功不可沒”——2000～2006年，非政府機構“重點”擴大次級貸款以及ALT…A級貸款支援的MBS的數量，極大地增加了MBS市場的風險。

“高收益伴隨高風險”是經濟學的基本常識，然而在高收益面前，美國的金融機構和來自世界各地的投資者就像當年荷蘭的鬱金香球莖投資者、英國南海公司股票的投資者一樣，又一次把這條基本的規律拋在腦後，又一次開始了“擊鼓傳花”的博傻遊戲——大家也都知道次級債券不可能永遠受到追捧，但也都很“堅信”自己不會是最倒黴的一個，在次級債券下跌之前自己能夠全身而退。

圖6…2美國非政府機構發行的各類MBS

說明：2007年為第一季度的資料；單位：10億美元。

資料來源：根據美聯儲相關資料整理。

泡沫的破裂

就像歷史上所有的泡沫一樣，是泡沫就有破滅的那一天，只是或早或遲的問題。從2004年開始，美聯儲開始不斷調高基準利率，次級房貸的利率也不斷水漲船高，低收入家庭承擔的利息越來越重，還款壓力越來越大，終於開始不堪重負——很多低收入家庭開始選擇違約。從2004年開始，次級按揭貸款的違約率不斷攀升，次級貸款“高風險”的一面開始顯露，而且人們漸漸發現次級貸款的違約率比當初預想的要高得多！這個訊號傳導到次級債券市場便是“次級債券的基礎資產出現了問題——流入資產池的現金流將大大低於預期”。一時間，次級債券的價格暴跌，接著是發行次級債券的貝爾斯登等公司的股票價格暴跌，然後是投資者對整個美國經濟前景的擔憂，繼而是美國整個金融市場的大動盪——這也就是本書第二章所描述的情景。

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第七章　中國房市存在泡沫嗎（1）

泡沫，陽光下能夠折射美麗的七彩光芒，而一旦破裂就會消失殆盡，化為烏有。人們通常用它來比喻某一事物所存在的表面上繁榮、絢麗多彩、興旺而實際上虛浮不實的成分，如經濟泡沫。近年來，“房地產泡沫”這個詞彙愈加頻繁地走進我們的視野，那麼房地產泡沫到底是怎麼一回事，它很可怕嗎？它真的來到了我們的周圍嗎？我們應該如何去判斷、測量、評價它呢？本章將帶您去揭開房地產泡沫的神秘面紗……

一、什麼是房地產泡沫

1�房地產泡沫的含義

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在日常生活中，人們大量地使用“泡沫”這個詞，經常把某一產業在一定時期內的發展狀態稱之為“××泡沫”，例如：“房地產泡沫”、“股市泡沫”等等，就像一個肥皂泡一樣，可以吹出絢麗多彩的氣泡，但沒有內涵，一旦破裂，繁榮景象就消失殆盡。用泡沫來形容一個經濟實體在某段時間的迅速繁榮，然後又急劇下降的興衰過程，是十分貼切的。

那麼，經濟學上對“泡沫”的準確定義是什麼呢？

金德爾博格（Charles　P�Kindle　Berger）　在《新帕爾格雷夫經濟學辭典》中，對泡沫的產生、膨脹、破滅的全過程做出了經典的描述：“泡沫狀態這個名詞，隨便一點說，即是一種或一系列資產在一個連續過程中陡然漲價，開始的價格上升會使人們產生還要漲價的預期，於是又吸引了新的買主——這些人一般只是想透過買賣牟取利潤，因而對資產本身的作用和盈利能力是不感興趣的。隨著漲價常常是預期的逆轉，接著就是價格的暴跌，最後以金融危機而告終Dictionary　of　Economics，P49ed�by　Donald，Rutherford，Rout　ledge，1992　。”

泡沫本質上是一種價格運動，是一種經濟失衡現象，是由於市場預期的狂熱，使得資產價格被高估，一旦市場發現這種價格的高估，並且這種高估超出了市場的容忍能力，價格就發生了回撥。所以泡沫的本質在於資產市場定價的高估，高估是產生市場回撥力的源泉。在泡沫經濟中，由於過度投機，造成虛假繁榮的表象，泡沫

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